یادم هست بچه که بودم قرار بود برایم رایانه بخرند. بعد از چند ماهی بحث و راه رفتن روی اعصاب خانواده قضیه به این جا ختم شد که در عمل اگر امروز رایانه می خواستم کمودور ۶۴ نصیبم می شود و اگر مثلا یک ماه دیگر صبر می کردم ممکن بود آمیگاه ۵۰۰ گیرم بیاید. خب آمیگا خیلی بهتر از کمودور بود ولی بنده عملا راهی را رفتم که به کمودور ختم شد. تا این جا اشکالی ندارد بلاخره “ترجیح عقلانی!” من این بود که گزینه الف را به گزینه ب ترجیح بدهم چون گزینه ب در زمان دیرتری رخ می داد. حالا فرض کنید به همان من صورت مساله دیگری می دانند و می گفتند تا یک سال از رایانه خبری نیست ولی اگر ۱۲ ماه صبر کنی کمودور گیرت می آید و اگر ۱۳ ماه صبر کنی آمیگا. احتمالا همان من این بار آمیگا را ترجیح می داد. یعنی آن “تنزیل زمانی یک ماه” این جا به اندازه قبل قوی نبود وگرنه من باید به همان انتخاب قبلی وفادار می ماندم. تئوری های قدیمی تر مطلوبیت معمولا “نرخ ثابتی” برای تنزیل مصرف آینده در نظر می گیرند و فرض می کنند که کاهش مطلوبیت ناشی از تاخیر مصرف در یک دوره زمانی مقدار مشخصی است مستقل از این که این تاخیر کی رخ دهد. آزمایش های متعددی نتایجی خلاف این فرض را نشان می دهد که برای همه ما مرتبا رخ می دهد. مثال آمریکایی قضیه این است که آیا شما یک ماساژ ۱۰ دقیقه ای را یک دقیقه بعد ترجیح می دهید یا یک ماساژ ۱۵ دقیقه ای را یک ساعت بعد؟ خیلی ها گزینه اول را انتخاب می کنند چون ماساژ طولانی تر دیرتر رخ می دهد ولی همین آدم ها بین دو گزینه ماساژ ۱۰ دقیقه ای یک هفته دیگر و ماساژ ۱۵ دقیقه ای...ادامه مطلب ...

امروز نشست سالیانه پایونر اینوستمنتز بود که امسال در وین برگزار می شد. جلسه را در یکی از سالن های عمارت معروف هوفبورگ برگزار کرده بودند -همان جایی که دو سال پیش خاتمی سخن رانی کرد- و سه نفر مهمان ویژه هم داشتند: ورنون اسمیت برنده جایزه نوبل ۲۰۰۲ به خاطر کارهایش در زمینه اقتصاد تجربی، جو استیگلیتز بچه معروف (البته در ایران) و برنده نوبل به خاطر کارهایش در زمینه اطلاعات نامتقارن و نهایتا رابرت انگل برنده سال ۲۰۰۳ به خاطر معرفی مدل های ریسک خصوصا مدل معروف آرچ. با توجه به مخاطبین جلسه که عمدتا مدیران بانک ها و صندوق های سرمایه گذاری و تحلیل گران مالی بودند سخن رانی ها بیش تر جنبه توصیه های سیاستی داشت و خیلی فنی نبود. اسمیت و انگل هر دو خیلی عمومی صحبت کردند. اولی راجع به محدودیت های ذهنی افراد در محاسبه استراتژی های بهینه مالی و دومی هم در مورد نقش مدل های آرچ در تحلیل ریسک های محلی و رابطه آن با بازده حرف زد. استیگلیتز دو برابر بقیه صحبت کرد و برای من سخنانش جالب تر بود. محور صحبتش این بود که مدل کپ ام (مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای) در سطح فرد ناقص است و یک سری فاکتورها را در انتخاب پورت فولیو بهینه در نظر نمی گیرد که به نظر استیگلیتز عبارتند از: ۱) سرمایه انسانی و صعود و تخریب آن در طول عمر و اثر آن در سود انتظاری آینده ۲) مسکن در نقش سرپناه و سرمایه گذاری بیش از حد در آن به عنوان ریسک تورمی ۳) ساختار خانواده و تاثیر آن نوع پورت فولیو ۴) فعالیت های کارآفرینانه فرد و درآمدهای ناشی از آن ۵) ناکارآیی های مهم بازار سرمایه مثل محدودیت های اعتباری حرف هایش حاوی نکته های مهمی برای زمینه های تحقیقاتی جدید در حوزه مدیریت پورت فولیو...ادامه مطلب ...

دانشگاه ما پذیرش امسالش را شروع کرده است که فرم های مربوطه را می توانید از همان صفحه اول دریافت کنید. برای این که اطلاعات بهتری پیدا کنید این جا فهرست اساتید، این جا فهرست دانشجویان فعلی و این جا فهرست دروس جاری (دروس اختیاری ترم بعد اضافه نشده است) و این جا فهرست سمینارهای تحقیقاتی را ببینید. یک خبر مهم که فکر کنم در سایت به طور رسمی منتشر نشده است بحث تشکیل خانه فاینانس وین (Vienna House of Finance) است که از دو ماه دیگر کارش را شروع می کند. این موسسه تمامی اساتید و گروه های تحقیقاتی مرتبط با فاینانس در دانشگاه های وین، بیزنس اسکول وین، آی اچ اس و دانشگاه فنی وین را یک جا جمع می کند و جمع بزرگی از اساتید و محققین را ایجاد می کند که به لحاظ اندازه و کیفیت احتمالا در اروپای قاره ای جزو برترین ها (نمی گویم برترین چون خانه فاینانس فرانکفورت یک رقیب است) خواهد بود. خبر بعدی این که دو نفر استاد جدید به جمع اساتید اضافه شده اند که اسمشان هنوز در لیست نیامده است. اولی الکساندر مورن است که هفت سال استاد وارتون اسکول بود و امسال به وین منتقل شد (دیروز من را توی دانشگاه دید و گفت دیشب وبلاگت را پیدا کردم ولی فارسی بود و سر در نیاوردم! باید بهش بگویم که امروز ازش یاد کردم 🙂 ) و دومی هم دمیر فیلیپویچ که قبلا زوریخ / مونیخ بوده و دو ماه پیش به وین نقل مکان کرده است. FAQ: ۱) دوره دکترا است و برنامه حداقل چهار سال است. اگر کسی بخواهد بیش از چهار سال هم بماند مساله ای نیست. ۲) همه چهار نفری که پذیرش می گیرند کمک هزینه دریافت می کنند. کمک هزینه برای یک زندگی دو نفره راحت کاملا کافی است. علاوه بر آن رقم...ادامه مطلب ...

اختیار معامله (Option) یعنی “حقی” برای انجام دادن عمل خاصی در زمان مشخص بدون آن که “الزامی” به همراه داشته باشد. مثال معمولش در دنیای کسب و کار آپشن خرید نفت در سال آینده به قیمت ۸۰ دلار است. این آپشن به دارنده این حق را می دهد که نفت را یک سال دیگر ۸۰ دلار بخرد. هر آپشنی به تبع به مساله تصمیم گیری برای استفاده/عدم استفاده از حق منجر می شود. مثلا اگر قیمت نفت سال بعد ۷۰ دلار باشد دارنده آپشن کاغذش را پاره می کند و مستقیما از بازار نفت را ۷۰ دلار می خرد (اصطلاحا آن را اجرا (اگزرسایز) نمی کند) و اگر قیمت نفت شده بود ۱۰۰ دلار کاغذش را رو می کند و ۲۰ دلار سود می کند. نکته آپشن هم همین است که طرف مجبور نیست نفت را ۸۰ دلار بخرد بلکه اختیار آن را دارد که بخرد یا نخرد. در عمل دارنده آپشن موقعی آن را به اجرا می گذارد که از آن مطلوبیت مثبت به دست آورد. اگر مطلوبیت ناشی از رو کردن آپشن منفی باشد به سادگی آن را دور می ریزد یا فراموشش می کند. در زندگی روزمره بسیاری موقعیت ها هستند که اسم آپشن ندارند ولی دقیقا مفهوم آپشن دارند. فرض کنید نوبت وام مسکن تان شده است. شما می توانید وام بگیرید یا کلا قضیه را فراموش کنید. یا در دانشگاه قبول شده اید، می توانید ثبت نام بکنید یا نکنید. طلاق یک آپشن است. می توان زندگی را ادامه داد یا جایی قطعش کرد (در واقع ادامه زندگی یعنی عملی نکردن حق طلاق). قرارداد شغلی که به طرفین اجازه پایان یک طرفه می دهد (قیاسش کنید با قراردادی که اجازه اخراج یا استعفا را نمی دهد و لذا جنبه آپشن ندارد). نکته بدیهی این است که آپشن پدیده ای با ارزش مثبت است یعنی داشتن...ادامه مطلب ...

تصویری که خیلی از مردم از یک اقتصاددان که اقتصادسنجی هم می داند این است که روندهای گذشته قیمت یک دارایی (سهام، ارز، نفت، مسکن) را می گیرد و “پیش بینی” می کند که قیمت به چه سمتی می رود و از این طریق پول دار می شود یا بقیه را پول دار می کند. اگر قیمت رو به رشد باشد آن چیز را می خرد و نگه می دارد تا بفروشد و اگر نزولی باشد الان می فروشد و بعدا می خرد. حالا ببینیم در عمل چه اتفاقی می افتد. فرض کنید من بر اساس پیش بینی تخمین بزنم که قیمت سهام الف که امروز ۱۰۰ تومان است در عرض یک سال می شود ۱۵۰ تومان. خب طبیعی است که این سهم را می خرم و نگه می دارم تا سال بعد به اندازه ۵۰ منهای بهره ۱۰۰ تومان سود ببرم. پس بروم و پیش بینی یاد بگیرم و میلیونر بشوم. عالی و خوش خیالانه! خوش خیالی از این حیث که که فقط من از این کارها بلد نیستم بلکه صدها و هزاران نفر دیگر هم بلدند مدل پیش بینی بسازند و بفهمند که قیمت سهام ۱۵۰ تومان خواهد بود. وقتی همه این را بدانند چه اتفاقی می افتد؟ همه این سهم را می خرند و تقاضا برای سهم می رود بالا و قیمتش گران می شود و فاصله اش با ۱۵۰ تومان آن قدری می شود که دیگر خریدنش سود خاصی ندارد. فرضیه بازار کارا (در شکل های مختلفش) همه حرفش این است که هر چیزی که می توان راجع به آینده یک دارایی دانست همین الان در قیمت فعلی اش منعکس شده و جایی برای سود بردن سیستماتیک ناشی از پیش بینی باقی نمی گذارد. در واقع همه عصاره اطلاعات از آینده گرفته شده و هر مدل پیش بینی فقط یک مشت نویز تصادفی تولید می دهد...ادامه مطلب ...

از برخی کامنت های دوستان این طور برداشت می کنم که نتایجی که در بحث های اقتصاد و فاینانس رفتاری مطرح می شود را با پیش فرض “غیرعقلانی” بودن تحلیل می کنند. این برداشت به نظر من درست نیست. مساله این نیست که اگر آدم ها مثلا وزن بیشتری به احتمال های حدی بدهند یا شکل تابع مطلوبیتشان در اطراف نقطه خاصی تغییر کند (نظریه چشم انداز) و یا در برابر گزینه مبهم طوری رفتار کنند که معیارهای معمول احتمال را نقض کند (ابهام گریزی) و الخ دارند “غیرعقلانی” رفتار می کنند. کل پروژه این است که سعی کنیم که مدلی برای ترجیحات آدم ها تحت شرایط عدم اطمینان استخراج کنیم که “عقلانی” باشد. ترجیحات عقلانی هم در این فضا دو خصوصیت دارد: اولا کامل (Complete) است به این معنی که قادر است که هر دو گزینه ای را رده بندی کند و ثانیا خاصیت تراگذاری (Transitivity) دارد یعنی اگر الف به ب و ب به پ ترجیح داده شد الف به پ ترجیح داده شود. کار دانشمندان تئوری تصمیم این است که به انواع و اقسام رفتارهای آدم ها در شرایط عدم اطمینان نگاه کنند و مدلی برای مطلوبیت تحت این شرایط بسازند که بتواند رفتار را چارچوب بندی کند. مدل ساده و رایج فعلی مدل مطلوبیت انتظاری فون نویمان مورگن اشترن است که ثابت می کند که می توان تابع مطلوبیتی روی تک حالت ها داشت که بتواند رفتار روی گزینه های ریسکی را عقلانی کند. انواع آزمایش های بعدی نشان داده که رفتار تجربی همیشه منطبق با این مدل کار نمی کند (مثلا نقش احتمال ها بر خلاف ادعای این مدل خطی نیست) و لذا باید به دنبال مدل های بهتری بود. در واقع این آزمایش ها موارد ابطالی برای نظریه مطلوبیت انتظاری هستند و نه برای نظریه عقلانیت.

از رفتار ریسک گریز می دانیم که افراد امید ریاضی یک گزینه غیرقطعی را به خود آن ترجیح می دهند. یعنی مبلغ ۷۵ تومان را به فرصتی که به احتمال ۵۰% مبلغ ۵۰ تومان و به احتمال ۵۰% مبلغ ۱۰۰ تومان می دهد ترجیح می دهند. این موضوعی شناخته شده است. یکی از نتیجه گیری های مرتبط با این قضیه فرض برتری داخلی است. به این معنی که مردم فرصتی که به احتمال یک دوم ۵۰ تومان و به احتمال یک دوم ۱۰۰ تومان می دهد را به گزینه ای که به طور قطعی ۵۰ تومان می دهد ترجیح می دهند. به لحاظ شهودی هم ماجرا روشن است. بلاخره گزینه اول در بدترین حالت ۵۰ تومان می دهد و اگر خوش شانس باشیم در نصف حالت ها ۵۰ تومان هم بیشتر می دهد (مجموعا ۱۰۰ تومان) و لذا طبیعی است که آن را ترجیح دهیم. با این همه این مقاله که در QJE سال ۲۰۰۶ چاپ شده است پیشنهاد دیگری دارد. در آزمایش های متعددی که نویسندگان انجام داده اند شرکت کنندگان گزینه ریسکی را کم تر از وضعیت قطعی بدترین حالت آن ارزیابی می کنند. یکی از آزمایش ها این بوده که از افراد می خواهند تا بگویند چه مبلغی برای سه بن کتاب زیر حاضرند بپردازند. ۱) بن کتاب قطعی ۵۰ دلاری ۲) بن کتاب قطعی ۱۰۰ دلاری ۳) بن کتابی که به احتمال نیم ۵۰ دلار و به احتمال نیم ۱۰۰ دلار قدرت خرید دارد. با کمال تعجب قیمتی که شرکت کنندگان به دو گزینه ۱ و ۲ داده اند بالاتر از گزینه ۳ بوده است. آزمایش برای موضوعات مختلفی تکرار شده (مثلا از افراد پرسیده شده تا به ازای مقداری پول چند ساعت حاضرند یک کار خسته کننده را انجام دهند) و باز دیده اند که افراد در قیاس با کم ترین گزینه قطعی مبلغ کم...ادامه مطلب ...

اصولا چارچوب نگاه به مساله بازده در هنگام سرمایه گذاری مستقیم در یک شرکت و یا سرمایه گذاری در خرید سهام کاملا با هم متفاوت است. ۱) وقتی “راسا” تصمیم به سرمایه گذاری فیزیکی در ایجاد یک شرکت می گیریم مساله شدت رقابت تعیین کننده نرخ سود به سرمایه ما است. این طور فکر کنید که مزد کار کردن در صنایع مختلف متفاوت است. مثلا قرار این است که کسانی که دارو تولید می کنند از کسانی که زیرپله خانه شان رایانه مونتاز می کنند پول بیشتری گیرشان بیاید و همه هم این را می دانند ولی نکته این جا است که هر کسی امکان یا شایستگی ورود به هر صنعتی را پیدا نمی کند. صنایعی که ورود به آن ها نیازمند فن آوری، سرمایه اولیه، ارتباطات بازاریابی، رانت های سیاسی و الخ بالاتری است سودهای بالاتری دارند و سود بالاتر آن ها شبیه به جایزه کسانی است که توانسته اند به حلقه بزرگان راه یابند. ۲) وقتی تصمیم می گیریم که در بازار سهام سرمایه گذاری کنیم مساله کاملا متفاوت می شود. در بازار سهام هزاران سهم وجود دارد (از جمله سهام آن داروسازی و آن رایانه ساز زیرپله ای) و افراد تقریبا می توانند هر سهمی را که دلشان بخواهد بخرند. حال فرض کنید که یک سهم بازده بالاتری از سهم دیگر داشته باشد. چه اتفاقی می افتد؟ خوب جواب ساده است. تقاضا برای سهم جذاب تر بالا رفته و قیمت آن افزایش می یابد و چون درآمد سهم ثابت است بازده آن (نسبت درآمد* به قیمت) کاهش می یابد تا به سطح بقیه برسد. بر عکس اگر بازده سهمی کم باشد تقاضا برایش کاهش پیدا کرده و قیمتش افت می کند و بازدهش دوباره در تعادل قرار می گیرد. همیشه شکل تعادل در ظروف مرتبطه را برای شبیه سازی بازار سهام در ذهن داشته باشید. ۳) ولی...ادامه مطلب ...

می دانیم که به دلیل تفاوت در موانع ورود و شدت رقابت بازده سرمایه گذاری در صنایع مختلف یک سان نیست. صنایعی مثل داروسازی که درجه تمرکز بالایی دارند بازده بسیار بالاتری از صنایع خیلی رقابتی مثل مونتاژ وسایل الکترونیک یا تولید فرش ماشینی دارند. از تئوری اقتصاد هم می دانیم که در صنایعی که امکان ورود افراد جدید راحت باشد سود در درازمدت به سمت صفر اقتصادی میل می کند و در عمل هم همین طور است یعنی سود این شرکت ها تقریبا معادل بهره بانکی به علاوه مقداری برای جبران ریسک است. حالا می توانیم بپرسیم که بازده سهام این دو نوع شرکت در بازار بورس چه فرقی با هم دارد؟ بر خلاف شهود اولیه مردم بازده سهام شرکت هایی که نرخ بازگشت سرمایه “پایین تری” دارند در بازار بورس “بالاتر” است. البته هیچ ماجرای عجیبی وجود ندارد و قضیه با تئوری اقتصاد خیلی ساده توضیح داده می شود. توضیحی دارید؟

کاهش ارزش دلار در برابر یورو خیلی هم برای ما بد نشده است. حداقل فایده اش این شده که تا اندازه ای از اثرات منفی سیاست تثبیت نرخ ارز در شرایط تورمی کاسته است. آقایانی که در راستای “حفظ ارزش پول ملی” تلاش می کنند خوش حال هستند که نرخ برابری ریال-دلار را تقریبا ثابت نگه داشته اند و این در شرایطی که دلار در مقابل ارزهای دیگر تضعیف شده است یعنی تضعیف ارزش ریال در مقابل سبد ارزهای بین المللی. صادرکننده هایی که به یورو جنس صادر می کنند یا تولیدکننده هایی که محصول خارجی رقیبشان با ارزهایی غیر از دلار وارد می شود از این وضعیت خوشحال خواهند بود. فقط امیدوارم که دوزاری دولت این قضیه نیفتد و گرنه اگر قرار باشد به سیاست چندساله پایبند باشند باید نرخ ریالی دلار را کاهش دهند و دوباره همان آش و همان کاسه.